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Perspectivas 4T: El impulso del crédito advierte sobre el crecimiento

Dembik Christopher
   • Los pronósticos pueden ser "un poco demasiado prometedores"
   • El impulso del crédito está enviando una señal de advertencia 
   • El pico del ciclo económico estadounidense está ahora detrás nuestro 


 
Por Christopher Dembik

La recuperación mundial ha enviado a los mercados de renta variable al alza en los últimos meses, a pesar de la persistencia de la baja inflación en los países desarrollados, la normalización de la política monetaria y la escalada de los riesgos geopolíticos.

En circunstancias normales, estos tres elementos habrían provocado una marcada caída en los mercados financieros, pero no ha sido el caso hasta ahora por los pronósticos optimistas sobre el crecimiento económico. En nuestra opinión, las predicciones podrían pecar de un exceso de optimismo. La contracción del impulso crediticio apunta a una desaceleración que podría materializarse a lo largo del próximo año. 

Lo más importante: ¿Qué es el impulso crediticio? 

El concepto detrás del “impulso crediticio” es el siguiente: puesto que el gasto se considera un flujo, éste debería compararse a créditos netos de nueva emisión (que se consideran un flujo) a diferencia de los créditos pendientes de pago, considerados como reservas. Por lo tanto, el impulso crediticio se puede entender como un flujo de créditos de nueva emisión emitidos por el sector privado, expresados como porcentaje del PIB.

Nuestra lectura sobre el impulso crediticio global se basa en un análisis de 18 países que representan el 69,4% del PIB (ajustado en términos de poder adquisitivo). Se actualiza trimestralmente a fin de evitar demasiados ajustes estacionales y para proporcionar una visión certera durante el año.

¿Por qué el impulso crediticio es un indicador clave? 

El impulso crediticio es un derivado clave del crecimiento económico mundial y está directamente relacionado con la demanda doméstica mundial. Es una herramienta de gran utilidad para identificar el punto de inflexión en el crédito que podría propagarse por el resto del mundo, determinando el crecimiento mundial.

Desde principios de 2017, el impulso crediticio mundial ha estado mandando señales de advertencia a los inversores alrededor del mundo. En base a nuestros cálculos, el índice cayó la friolera del 9% en términos interanuales durante el segundo trimestre y la contracción alcanza ahora su punto máximo desde 2009.

La diferencia excepcional es que ahora no nos encontramos en un contexto de crisis financiera de grandes dimensiones. Desde el repunte del impulso crediticio que siguió a la crisis a lo largo del segundo y cuarto trimestre de 2016, ha tenido lugar una fuerte desaceleración, principalmente a causa de la evolución negativa en los Estados Unidos, China y la India. Estos tres países son de vital importancia para la evolución del impulso crediticio, ya que representan el 39% de nuestro indicador global.

China: un gran dilema entre menor crecimiento y mayores estímulos

Como la mayor economía en términos de paridad de poder adquisitivo, China es el principal motor del impulso crediticio mundial. Una marcada caída (o subida) en el flujo crediticio chino tendría un impacto sobre la evolución del crédito en otras economías del mundo. Por ende, es importante que los inversores presten especial atención al impulso crediticio, al igual que deberían mostrar especial interés en las reuniones sobre política monetaria de la Reserva Federal y del Banco Central Europeo (BCE).

Impulso del crédito global:
Global credit impulse
Fuente: Saxo Bank 

Desde finales de 2016, la política crediticia china ha dado un giro brusco hacia una mayor restricción, que ha llevado a una mayor tasa interbancaria. Ésto, combinado con una regulación bancaria más estricta, sobre todo en lo relativo a los productos de banca privada, ha desencadenado una caída del impulso crediticio del 15% en términos interanuales en el segundo trimestre de 2017. 

La magnitud de esta contracción nos recuerda a la experimentada en 2010. No obstante, en esta ocasión ha tenido lugar en un momento fuerte del ciclo económico, con un crecimiento del PIB en términos constantes del 10,6%.

El esfuerzo por reducir los riesgos financieros, de los que se hará eco el XIX congreso del Partido Comunista Chino, apuntan a una mayor apertura de los políticos a un crecimiento económico inferior, pero no a cualquier precio. Serán necesarias señales más profundas de debilitamiento del crecimiento para incitar a las autoridades a intervenir, tal y como lo han hecho en el pasado. 

Sólo es cuestión de tiempo: con toda probabilidad intervendrán a lo largo del próximo año. 

SHIBOR (tasa interbancaria de Shangai) versus la rentabilidad del bono soberano a cinco años:

SHIBOR
Fuente: Saxo Bank

EE.UU. deja atrás el punto máximo de su ciclo de negocios

El impulso crediticio en los Estados Unidos también ha disminuido y ahora apunta a llegar a cero, como consecuencia de la disminución de la demanda de préstamos comerciales y arrendamientos financieros. En el segunda gráfico a continuación se puede observar la desaceleración, lo que ilustra que el número de nuevos préstamos bancarios ha aumentado únicamente un 0,6% en el segundo trimestre de 2017 con respecto al segundo trimestre de 2016, tras una caída del -0,6% en el primer trimestre. 

Se espera que la ausencia de crecimiento crediticio significativo minará el crecimiento del PIB en los próximos trimestres, lo que confirmará una vez más que el pico en el ciclo estadounidense de los negocios ha pasado ya, lo que evidentemente podría cambiar si el presidente Donald Trump implementa reformas fiscales creando así incentivos económicos positivos. 

US data
Fuente: Saxo Bank

Hay un cambio estructural en marcha en la India

Después de la disminución del impulso crediticio en la India durante la segunda mitad de 2016, que estuvo en línea con la caída en China y los EE.UU., el mismo ha experimentado un pequeño repunte. Sin embargo, la tendencia sigue siendo negativa, a pesar de la bajada reciente de las tasas de interés realizada por el Banco Central de India (la tasa de préstamos principal bajó un 6% el pasado mes de agosto).

No obstante, el costo del crédito no es el principal problema al que se enfrenta la India. El débil crecimiento crediticio y los bajos niveles de inversión privada son una realidad permanente, principalmente debido a los cambios estructurales que ya se están materializando. Se prevé que el bajo índice de utilización de la capacidad y el adelgazamiento de los balances bancarios (los créditos dudosos se han multiplicado por cinco desde 2008, alcanzando el 9,2% del total de préstamos brutos de la banca) limiten de forma significativa el crecimiento crediticio y, por ende, el crecimiento del PIB en los próximos años.

Impulso del crédito (India):
IndiaFuente: Saxo Bank 

En Europa, la expansión crediticia sigue alimentando el crecimiento

De los seis países europeos que son objeto de nuestro análisis (Francia, Alemania, Italia, Polonia, España y el Reino Unido), el impulso crediticio sigue aumentando en cinco de los mismos, con la excepción de Italia, contrayéndose desde finales de 2016 y apuntando a que el crecimiento del PIB carecerá de fuelle en los próximos trimestres. 

No hay ningún misterio: el cambio positivo en el flujo de crédito desde 2014 ha sido el principal motor del crecimiento del PIB en la Eurozona. Al día de hoy, el indicador de crecimiento EuroCoin sigue en positivo, próximo a los máximos históricos alcanzados tras la crisis financiera. Sin embargo, la tendencia refleja esa diferencia en términos cíclicos entre la economía europea y la estadounidense, donde comenzó antes la recuperación.

Indicador del crecimiento Eurocoin:
Europe
Fuente: Saxo Bank 

Desde nuestro punto de vista, el principal riesgo económico que se enfrenta el continente europeo poco tiene que ver con la normalización de la política monetaria del BCE, sino más bien con la contracción del impulso crediticio que se propagará inevitablemente por toda Europa, desencadenando una recuperación efímera.

En Japón hay un impulso positivo a pesar de las tasas de interés negativas

El impulso crediticio de Japón lleva subiendo desde el cuarto trimestre de 2015 a pesar de la llegada de las tasas de interés negativas en enero de 2016. En aquel momento se temía que dicha medida hiciera a los bancos reacios a emitir préstamos a sus clientes, pero los informes revelan que no es para nada lo que sucedió. 

Según el informe Tankan sobre la confianza de los mercados, los bancos se han mostrado más favorables a la emisión de préstamos, alcanzando un máximo histórico desde la crisis financiera internacional, subiendo hasta 24 puntos porcentuales durante el primer trimestre de 2017.

La política para 2016 de la FSA (Agencia de Servicios Financieros) incitando a otorgar préstamos a clientes poco solventes ha sido parte de la palanca que ha evitado que Japón se sumergiera en una ralentización del crecimiento de crédito. Sin embargo, a pesar del impacto positivo, el efecto a nivel global es limitado, ya que el país nipón tan sólo representa el 5,2% de nuestro índice global.

Impulso del crédito (Japón):
Japan
Fuente: Saxo Bank  

El crecimiento está en un punto de inflexión clave

El mensaje lanzado por el impulso crediticio mundial es el siguiente: el crecimiento mundial está en un punto de inflexión. Tras años de expansión, la rueda del crédito se ha invertido por completo. Puesto que el índice realiza un análisis a nueve meses, habrá que esperar a los datos del otoño, más atemperados, que darán indicios de una posible ralentización de la economía mundial en el transcurso del próximo año.

La ralentización del crecimiento económico no es más que cuestión de tiempo y, en cierto modo, tendría toda la lógica, considerando que la recuperación económica comenzó hace ocho años, a mediados de 2009 (en los EE.UU.).
 
Por el momento, hemos vivido la tercera mayor expansión desde 1850 (seguida de las expansiones de 1991-2001, 1961-1969 y 1982-1990). Las implicaciones de la contracción del impulso crediticio tienen un fuerte impacto sobre los mercados. En caso de desaceleración, la Fed y el BCE reducirían el ritmo y la profundidad de sus programas de retirada de estímulos. Por otro lado, podría abrir las puertas de la expansión monetaria y fiscal en China.


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